Così Vegas rimette la borsa al centro

Nuove piattaforme per investitori professionali. Più difese contro le scalate ostili. Sulla vigilanza meno regole, ma più legate alla sostanza 

di Francesco Ninfole

La svolta di Giuseppe Vegas alla guida della Consob passa per il rilancio della borsa e per la semplificazione delle regole. Sono questi i punti chiave tracciati ieri a Milano nell’incontro annuale della commissione di controllo, la prima con Vegas al vertice. Il consueto discorso al mercato è stato quest’anno l’occasione per delineare il programma e la filosofia del nuovo presidente.

Di certo l’approccio, più attento alle conseguenze economiche dei provvedimenti e meno all’aspetto formale delle regole, si differenzia in modo significativo rispetto a quello del predecessore Lamberto Cardia. «Moltissime sono le leggi quando lo Stato è corrotto», è la citazione di Tacito ripresa da Vegas in cima alla relazione. Non a caso il presidente Consob ha lanciato l’allarme «sulla tentazione di inseguire la regola perfetta e sulle pressioni verso un eccesso di regole che inevitabilmente emergono dopo le grandi crisi». Il contesto europeo è del resto pieno di insidie. Ad esempio, con l’introduzione del passaporto Ue per i fondi, si potrà raccogliere risparmio in Italia rimanendo sotto la vigilanza di altri Paesi. Perciò le regole dovranno considerare le possibili conseguenze indesiderate. Un ulteriore esempio? Secondo l’ex viceministro dell’Economia, le norme sull’opa (nelle prossime ore arriveranno le decisioni Consob sui nodi Parmalat e Fonsai) dovrebbero valutare le possibili controindicazioni per le società scalate.

Il rilancio della borsa è comunque la condizione di partenza per un sistema finanziario efficiente.

Ne è convinto Vegas, che ha rivolto proprio al listino milanese la parte centrale del suo discorso (la cui lunghezza è stata dimezzata rispetto ai tempi di Cardia, in modo da lasciar spazio anche agli interventi di Paolo Scaroni e della bocconiana Federica Andrighetto). Per il presidente Consob occorre innanzitutto «potenziare il ruolo del mercato azionario» e nello stesso tempo «allontanarsi dalla struttura bancocentrica». In vista c’è l’introduzione di Basilea 3, che produrrà «inevitabilmente un razionamento del credito, soprattutto nei confronti delle imprese più rischiose e innovative», oltre a porre il settore bancario in competizione con quello non finanziario nella raccolta di capitale. Nei prossimi anni, insomma, alcune delle caratteristiche strutturali dell’economia italiana, come l’accesso al credito bancario e la dimensione ridotta delle imprese, saranno messe alla prova dall’evoluzione delle regole e dei mercati. L’apporto delle banche non è più sufficiente. Secondo Vegas, quindi, «bilanciare la centralità del credito nel modello di finanziamento delle imprese è esigenza oggi non rinviabile».

Il presidente Consob non si è limitato a sottolineare l’importanza del problema, ma ha fatto anche proposte concrete. In particolare, «una strada percorribile è la creazione di nuove piattaforme riservate agli investitori professionali, non assoggettate all’integrale applicazione della disciplina comunitaria prevista per i mercati accessibili ai piccoli risparmiatori». Il tema centrale, ha spiegato Vegas, è «la graduazione degli obblighi in funzione della dimensione degli emittenti». Finora, «tra tutela degli investitori e sviluppo del mercato azionario si è ritenuto prioritario garantire agli investitori retail il più ampio patrimonio informativo possibile, ponendo in secondo piano l’esigenza delle medie imprese di accedere alla quotazione a condizioni agevolate». La soluzione avanzata da Vegas è dunque la nascita di un canale privilegiato che venga incontro alle esigenze di finanziamento delle aziende, senza penalizzare il «giacimento» del risparmio e degli investitori italiani, spesso frenati da «forti asimmetrie informative ed elevata rischiosità» riguardo alle medie imprese. La proposta della Consob è perciò di «distinguere tra un mercato di base e mercati ad alti requisiti, ai quali potrebbero accedere le società che si impegnano a rispettare regole più stringenti». In teoria piattaforme come quelle suggerite dalla Consob esistono già ora (ad esempio Aim e Mac), ma secondo Vegas hanno avuto «un successo limitato» e hanno bisogno di affinamenti per poter svolgere lo stesso ruolo di altri mercati esteri (a cominciare dall’Aim londinese, dove sono quotate 968 società contro le 19 di Aim Italia e Mac). Per l’evoluzione del listino milanese, il presidente Consob ha chiesto poteri di ammissione delle società e costi più contenuti. Inoltre, secondo Vegas, per ridare fiducia agli investitori bisogna porre un freno ad alcuni fenomeni che hanno finora allontanato gli investitori: gli assetti proprietari concentrati (il numero di società controllate di diritto o di fatto è aumentato da 156 a 178 tra il 1998 e il 2010), la scarsa presenza di istituzionali, l’incrocio delle cariche nei cda di differenti società (il cosiddetto interlocking riguarda tre quotate su quattro). Per tutte queste ragioni, la piazza finanziaria milanese è rimasta indietro in termini di capitalizzazione complessiva, nonostante le innovazioni normative (dal Tuf in poi).

Proprio in tema di controllo, Vegas è intervenuto sul tema (di grande attualità) dell’opa e della contendibilità dei gruppi quotati. «Non sempre le acquisizioni sono guidate dal desiderio di incrementare il valore dell’impresa: a volte celano intenti di sfruttamento di benefici privati, di acquisizione di potere di mercato e creazione di posizioni dominanti», ha sottolineato. «Da sempre la legislazione italiana ha fortemente privilegiato la contendibilità, limitando le possibilità di difesa delle società a fronte di scalate ostili. L’effetto indesiderato è stato quello di accentuare la chiusura degli assetti proprietari delle imprese». Queste dichiarazioni arrivano in un momento in cui la normativa opa è al centro dell’attenzione per i casi Parmalat (la Consob è chiamata a un giudizio sul prospetto dell’offerta del gruppo francese Lactalis) e Fonsai (la commissione sembrerebbe vicina a un via libera all’ingresso di Unicredit nella società assicurativa, dopo il no a Groupama). Per Vegas «diventa cruciale quindi definire norme sull’opa in grado di contrastare il rischio di distruzione di valore» e inoltre «tutelare l’interesse del mercato perché le acquisizioni non incidano negativamente sulla governance post-opa delle società-obiettivo». L’ex viceministro dell’Economia ha auspicato l’ampliamento delle possibilità di difesa: «In particolare si potrebbe sviluppare l’orientamento che ha permesso alle società quotate di derogare per via statutaria alla disciplina della passivity rule».

Il nuovo corso della Consob sarà nel segno della semplificazione e di un nuovo orientamento sulle sanzioni. La vigilanza guarderà alla «sostanza dei fenomeni» e abbandonerà gli «approcci formalistici». Tentare di controllare l’intero perimetro delle attività finanziarie, per il presidente Consob, è «una scommessa persa in partenza perché l’innovazione, gli arbitraggi e la dimensione globale dei mercati ne modificano continuamente i contorni». Meglio allora modulare la vigilanza «secondo un principio di priorità», ovvero concentrando le risorse sulle questioni chiave, e mettendo da parte le «bagatelle» procedurali. «Un apparato sanzionatorio esorbitante è controproducente», ha proseguito il presidente. «In alcuni casi occorrerebbe graduare la punizione all’importanza dell’illecito, in altri bisognerebbe aumentare la flessibilità, consentendo l’interruzione della sanzione quando è possibile rimuovere i comportamenti». Ulteriore novità è l’attenzione per la prevenzione degli illeciti, più che per le sanzioni (che intervengono soltanto ex post). «La complessità delle regole può risultare dannosa per la tutela del risparmiatore», ha chiosato Vegas. (riproduzione riservata)