Bank of England: solvibilità e rischio sistemico nell’assicurazione vita in Europa

Un lavoro della Bank of England presenta due framework  per la determinazione del capitale basato sul rischio per le compagnie di assicurazione vita europee di rilevanza sistemica, distinguendo tra rischio di solvibilità e rischio sistemico, mostrando un’esposizione sistemica in crescita dal 2007 e forti legami con il settore bancario

Nel Working Paper “Solvency and systemic risk of European life insurers” della Bank of England, gli autori analizzano il profilo di rischio di sei grandi assicuratori vita europei (Aviva, Legal & General, Prudential, AXA, Allianz SE e Generali), tutti o quasi classificati come di rilevanza sistemica. L’obiettivo è costruire due cornici di capitale “risk‑based”: una per il rischio di solvibilità del singolo operatore, l’altra per il rischio sistemico, inteso come contributo potenziale dell’impresa al rischio dell’intero sistema in condizioni di stress.​

Gli Autori ricordano che, per il business vita, il rischio di solvibilità nasce quando il valore delle attività scende sotto una certa soglia rispetto alle passività, mentre il rischio sistemico riguarda la co‑movimentazione delle code di distribuzione dei rendimenti delle attività tra intermediari diversi. Negli ultimi anni, compressione prolungata dei tassi, ricerca di rendimento e maggiore esposizione a asset meno liquidi hanno reso meno valida l’idea che gli assicuratori vita siano per definizione “non sistemici”.​

Due misure diverse: VaR di solvibilità e SRISK sistemico

Per misurare il rischio di solvibilità, il paper utilizza una versione ampliata del modello strutturale di Merton–Vasicek, applicato ai bilanci degli assicuratori vita. L’ipotesi di base è che l’impresa fallisca quando il valore delle attività di portafoglio scende sotto una soglia legata alle passività; su questa base si calcola una misura tipo Value‑at‑Risk che consente di stimare il capitale necessario a coprire le perdite estreme a un certo livello di confidenza.​

Per il rischio sistemico viene invece implementata la metodologia SRISK di Acharya, Brownlees ed Engle, che stima il “capital shortfall” atteso di ciascun assicuratore condizionato a un evento sistemico, definito come una perdita estrema dell’indice STOXX Europe 600 Insurance. In altri termini, SRISK quantifica quante risorse di capitale mancherebbero alla singola impresa se il comparto assicurativo europeo fosse in forte stress di mercato, fornendo una misura direttamente interpretabile per finalità macroprudenziali.

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Il rischio sistemico dei big europei è cresciuto progressivamente

L’analisi mostra che l’esposizione al rischio sistemico dei grandi assicuratori vita europei è aumentata progressivamente dal 2007, con picchi evidenti in tre momenti: crisi finanziaria globale 2008‑2009, crisi del debito sovrano dell’area euro 2010‑2012 e shock di mercato legato alla pandemia da Covid‑19 nel 2020. In ciascuna di queste fasi, la combinazione di forti turbolenze sui mercati, compressione dei tassi di interesse verso lo zero lower bound e programmi di acquisto titoli di banche centrali ha spinto le compagnie a spostarsi verso asset più rischiosi e meno liquidi in cerca di rendimento, aumentando il loro contributo potenziale al rischio di sistema.​

Gli Autori rilevano che da metà 2023 il livello complessivo di SRISK per il settore vita europeo è in tendenziale calo, pur restando non trascurabile e con significative differenze tra singoli gruppi. In parallelo, la struttura patrimoniale mostra che la diversificazione fuori dai bond verso investimenti alternativi, iniziata dopo il 2016, ha ridisegnato il profilo di rischio‑rendimento di lungo termine delle compagnie, con implicazioni da considerare nella definizione dei requisiti di capitale.​

Solvibilità, coperture e ruolo della politica monetaria

Sul fronte della solvibilità micro, i risultati indicano che, nell’orizzonte analizzato, i grandi assicuratori vita europei hanno mantenuto margini di capitale complessivamente adeguati rispetto ai requisiti regolamentari, nonostante i movimenti dei tassi. I dati sui “solvency coverage ratios” fino al 2024 mostrano posizioni stabili, con impatti gestibili delle riduzioni dei tassi di policy di Bank of England ed ECB sui buffer di capitale, grazie a strategie di asset‑liability management e a un utilizzo più sofisticato degli strumenti di copertura.​

Il paper sottolinea però che un approccio puramente individuale, basato solo sul VaR di ciascun assicuratore, non coglie i rischi derivanti dalla forte correlazione delle perdite nelle code, specialmente in contesti di “dash for cash” e liquidazioni forzate di portafogli obbligazionari, come avvenuto nel marzo 2020 o nella crisi LDI dei fondi pensione UK nel 2022. Da qui la proposta di integrare nei framework regolamentari una componente di capitale “sistemico”, che tenga conto del contributo congiunto di banche e assicurazioni ai rischi macrofinanziari.​

Banche e assicurazioni: un unico ciclo di rischio

Una parte rilevante del lavoro è dedicata ai legami tra settore bancario e settore assicurativo vita europeo, analizzati attraverso co‑movimenti e  e i fenomeni di trasmissione della volatilità. Utilizzando analisi delle componenti principali, gli Autori stimano che un singolo fattore spiega circa il 77 per cento della variazione comune del rischio sistemico di banche e assicurazioni, evidenziando la presenza di un “ciclo” di rischio condiviso che si intensifica nelle fasi di stress.​

Applicando la metodologia di Diebold–Yilmaz, il paper documenta trasmissioni di volatilità significativi e variabili nel tempo tra i due settori, con picchi nei periodi di tensione finanziaria. Questo rafforza l’idea che la vigilanza macroprudenziale debba guardare a banche e assicurazioni in modo congiunto, riconoscendo che shock su uno dei due comparti possono rapidamente propagarsi all’altro attraverso mercati dei capitali, detenzioni incrociate di titoli e catene di funding.​

Implicazioni per regolatori e imprese

Il lavoro di Chatterjee e Humphry contribuisce al dibattito sulla necessità di integrare esplicitamente il rischio sistemico nei requisiti di capitale per gli assicuratori, andando oltre il semplice rispetto del Solvency Capital Requirement su base individuale. Secondo gli Autori, la crescita dell’esposizione sistemica dal 2007 in avanti suggerisce la possibilità di introdurre buffer addizionali per le imprese più rilevanti, calibrati su misure come SRISK e coerenti con l’impianto del “Holistic Framework” dell’IAIS.​

Per le compagnie vita, il messaggio operativo è duplice: da un lato, continuare a rafforzare l’Asset Liability Management e la gestione del rischio di tasso e di spread per preservare la solvibilità; dall’altro, valutare più attentamente il proprio profilo di rischio sistemico – correlazione con il settore, esposizione a asset illiquidi, uso di leva e derivati – sapendo che in futuro questi elementi potrebbero diventare rilevanti anche ai fini dei requisiti patrimoniali.

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