NORMATIVA

Autore: Marco Rossetti
ASSINEWS 382 – Febbraio 2026

POLIZZE LINKED, LA CASSAZIONE NEGA LA TESI DEL “DOPPIO BINARIO”: CHI VENDE STRUMENTI FINANZIARI (ANCHE SE LI CHIAMA “ASSICURAZIONE”) È SOGGETTO ALLE REGOLE DEL TUF

1.Un po’ d’ordine.

Il contenzioso scaturente dalla stipula di polizze “linked” è purtroppo fiorente, ma nonostante la diversità delle vicende concrete che lo generano, in esso sono distinguibili tre “situazioni umane” ricorrenti.

1.1. In primo luogo c’è il contraente, il quale assume di avere perduto interamente o in larga parte il capitale investito sotto forma di premio, e chiede di essere risarcito.

A fondamento di questa domanda vengono di norma allegate due giustificazioni: (a) non sono stato adeguatamente informato dei rischi connessi all’investimento; (b) il contratto va qualificato come “strumento finanziario”, non come assicurazione, e di conseguenza si applicano ad esso le regole dettate dal testo unico sull’intermediazione finanziaria (d. lgs. 24 febbraio 1998 n. 58, d’ora innanzi, “il TUF”), e dunque l’obbligo di stipulare previamente un “contratto quadro”.

Questa domanda è generalmente rivolta tanto contro l’intermediario, quanto contro l’assicuratore: al primo si imputa la violazione dell’obbligo di corretta informazione; al secondo si imputa sia di avere predisposto testi contrattuali oscuri, sia – talora – di avere agito in palese conflitto di interessi, per avere investito il premio in strumenti finanziari emessi e detenuti (in modo diretto od indiretto) dalla stessa società assicuratrice.

1.2. C’è poi l’intermediario, il quale normalmente cerca di cavarsi dall’impaccio sollevando tre eccezioni: (a) ho dato al risparmiatore tutte le informazioni necessarie e sufficienti; (b) se i contratti non sono chiari la colpa non è mia, ma dell’assicuratore che li ha predisposti; (c) in ogni caso io ho proposto la stipula d’un contratto di assicurazione, cui non s’applicano le regole dettate dal TUF, ma quelle dettate dal codice delle assicurazioni.   

1.3. Infine c’è l’assicuratore, il quale di norma contrasta anch’esso la pretesa dell’assicurato con tre eccezioni: (a) ho consegnato al risparmiatore tutti gli chiffon de papiers prescritti dalla legge; (b) chi deve informare il risparmiatore è l’intermediario, non io; (c) se il rendimento degli strumenti finanziari in cui fu investito il premio si è rivelato rovinoso io non ne ho colpa, perché ciò è dipeso dall’andamento del mercato, sul quale non posso influire.

(Gli amanti del faceto che sempre si annida nelle controversie giudiziarie non avranno mancato di rilevare che l’intermediario e l’assicuratore si comportano in giudizio come i capponi che Renzo Tramaglino recò in dono all’avvocato Azzeccagarbugli: si beccano tra loro, incuranti del tegame nel quale stanno per essere infornati).

1.4. In questo contenzioso seriale e confusivo una recente decisione della Corte di cassazione ha messo un po’ d’ordine, affermando tre princìpi molto importanti (Cass. civ., sez. III, 24 settembre n. 26079).

Il primo principio è che il dovere di informare il risparmiatore in modo chiaro e a lui comprensibile sui contenuti del contratto è imposto dal codice civile (art. 1175 c.c.): il formale rispetto delle minuziose regole dettate dal TUF, dal Codice delle assicurazioni e dai Regolamenti IVASS può non avere alcun effetto salvifico per l’intermediario, se chiarezza e comprensibilità non siano state garantite. Il secondo principio è che le regole sull’informazione precontrattuale non dipendono dalla qualifica dell’intermediario, ma dal tipo di contratto concluso per il suo tramite.

Se un intermediario assicurativo propone la stipula d’un contratto finanziario, si applicheranno le regole sui contratti contenute nel TUF, e non quelle contenute nel codice delle assicurazioni.

Il terzo principio è che non è un’assicurazione sulla vita, ma un contratto finanziario, quello che nel caso di morte o di vita del portatore di rischio non garantisca un vantaggio “apprezzabile” al beneficiario. Questi tre princìpi per la loro rilevanza pratica e le loro implicazioni teoriche devono ora essere esaminati più da vicino.  

2. Ci basta il codice civile.

Il primo principio affermato da Cass. 26079/25, cit., è che il dovere di informare il cliente sulle caratteristiche del contratto, e di farlo in modo chiaro e comprensibile, è imposto dall’art. 1175 c.c..

Questo principio in realtà è stato affermato dalla S.C. in modo indiretto nella decisione sopra ricordata: era accaduto infatti che il giudice di merito avesse accolto la domanda del risparmiatore sostenendo che la condotta tanto dall’assicuratore, quanto dell’intermediario, fosse stata irrispettosa sia del dovere di correttezza e buona fede imposto dagli artt. 1175, 1337 e 1375 c.c., sia delle più analitiche prescrizioni del TUF.

A fronte di questa statuizione, l’assicuratore censurò la sentenza di merito sostenendo che al contratto in questione (una polizza linked) non potevano applicarsi le norme del TUF, ma senza nulla osservare circa la ritenuta applicabilità al caso di specie delle regole codicistiche.

La Corte di cassazione ha di conseguenza dichiarato inammissibile il ricorso, osservando che la ritenuta, da parte del giudice di merito, violazione delle regole del codice civile da parte dell’assicuratore e dell’intermediario era statuizione “di per sé idonea a sorreggere” la decisione di accoglimento della domanda risarcitoria proposta dall’assicurato-risparmiatore.

Un modo implicito per lasciar intendere che quelle regole sono – sul piano del diritto civile: altra cosa è la responsabilità disciplinare degli intermediari e quella amministrativa delle imprese nei confronti dell’IVASS – le più importanti e cogenti, e obbligherebbero intermediari ed imprese ad una vera e seria informazione a beneficio dell’assicurato quand’anche non esistessero né il TUF, né il codice delle assicurazioni.

2.1. Questo principio si può ormai considerare consolidato nella giurisprudenza di legittimità, in quanto più volte ribadito in termini anche più espliciti. La sentenza “capostipite” in tal senso risale ormai a tredici anni fa: Cass. civ., sez. III, 18 aprile 2012 n. 6061 stabilì infatti che l’intermediario il quale offra la stipula di una polizza linked è obbligato ad osservare le regole di leale comportamento previste non solo dalla normativa di settore, ma anche dall’art. 1337 c.c..

Pochi anni dopo fu la volta di Cass. civ., sez. III, 24 aprile 2015, n. 8412, la quale stabilì che l’assicuratore, l’intermediario e sinanche il promotore “hanno il dovere primario – ai sensi degli artt. 1175, 1337 e 1375 cod. civ. – di fornire al contraente una informazione esaustiva, chiara e completa sul contenuto del contratto, oltre quello di proporgli polizze assicurative realmente utili alle sue esigenze, integrando la violazione di tali doveri una condotta negligente ex art. 1176, secondo comma, cod. civ.”.

Ed in applicazione di questo principio fu cassata la decisione di merito che aveva dato torto all’assicurato sul presupposto che la circolare dell’ISVAP, disciplinante ratione temporis la materia, nulla prevedesse a riguardo.

Da ultimo, con sentenza 31 dicembre 2025 n. 34927, il principio di cui si discorre è stato ribadito in termini netti: per l’assicuratore la violazione dell’obbligo di predisporre documenti contrattuali chiari e comprensibili costituirebbe inadempimento degli obblighi di correttezza e buona fede persino se non esistessero né il TUF, né il codice delle assicurazioni, in quanto “il dovere di parlar chiaro è pietra angolare del diritto dei contratti, si fonda sull’art 1175 c.c. e prescinde dalla qualità soggettiva delle parti. Quel dovere grava incondizionatamente tanto sulla multinazionale dedita alle più raffinate operazioni finanziarie, quanto sul venditore di saponette”.

2.2. Resta solo da aggiungere che l’informazione contrattuale, secondo l’orientamento appena riassunto, non è un adempimento che possa assolversi in modo soltanto formale, sottoponendo al cliente un modulo da firmare. I concetti di “chiarezza” e “comprensibilità” infatti sono – per dirla con Immanuel Kant – sintetici a posteriori, non analitici a priori. Dire “un celibe non è sposato” è un giudizio analitico a priori, perché il concetto di celibato esclude l’esistenza del matrimonio.

Non altrettanto può predicarsi dell’affermazione “questo contratto è chiaro”: sia perché il concetto di contratto non esclude di per sé l’oscurità lessicale; sia soprattutto perché il concetto di “chiarezza” varia in funzione delle capacità di comprensione del destinatario dell’informazione.

Un conto è – come si dice con espressione atecnica – “vendere” una polizza linked ad un oculato risparmiatore da tempo avvezzo ad investire i suoi denari nelle forme più diverse; ben altra cosa è proporre il medesimo contratto al pensionato INPS il quale, messo insieme un modesto peculio, per la prima volta in vita sua si accosta ad un investimento finanziario con rischio di capitale (ammesso, beninteso, che una simile offerta soddisfi, oltre che il requisito della “chiarezza”, anche il requisito della “adeguatezza”, o suitability rule che dir si voglia: della qual cosa seriamente dubiterei).

3. Il principio del doppio binario.

Il secondo importante principio affermato da Cass. 26079/25, cit., lo possiamo riassumere così: per stabilire quali siano le regole che debbono disciplinare le obbligazioni delle parti di un contratto formalmente qualificato “assicurazione sulla vita” non conta né il nome che le parti hanno dato al contratto, né la qualità dell’intermediario: conta il contenuto oggettivo del contratto. Il principio, in verità, è istituzionale: è infatti ovvio che quando si tratta di inquadrare un contratto nello schema giuridico astratto di riferimento, plus valet quod agitur, quam quod simulate concipitur.

La decisione di Cass. 26079/25 si segnala tuttavia per avere declinato quel generale e millenario principio con specifico riferimento alla materia delle polizze linked. Nel caso concreto, infatti, l’intermediario pretendeva di sottrarsi agli obblighi imposti dal TUF a chi “vende” strumenti finanziari, sostenendo di avere intermediato la conclusione d’un contratto di assicurazione, non d’un investimento finanziario.

Ma la Corte, dopo avere qualificato il contratto come “strumento finanziario” (ce ne occuperemo più oltre), ha ribadito che ai fini della individuazione della disciplina applicabile al contratto (e quindi anche degli obblighi informativi contrattuali) non conta chi sei (se si intermediario finanziario o assicurativo), né conta chi ti controlla (Consob o IVASS); conta invece soltanto quello che vendi. “Il canale distributivo – afferma la Corte – è assolutamente neutro e irrilevante (…), perché la tutela del contraente si collega alla natura del prodotto finanziario e non al soggetto che fisicamente lo colloca”.

3.1. Prima di esaminare più in dettaglio questo principio, va segnalato che il problema in questione sorse nel caso specifico perché il contratto contestato era stato stipulato prima del 2018, e (che ha recepito la Direttiva 2016/97/UE, ovvero la ben nota Direttiva sulla Distribuzione Assicurativa, DDA), introducesse nel TUF il nuovo art. 25-ter, il quale stabilisce che la distribuzione dei prodotti di investimento assicurativi è disciplinata dalle disposizioni di cui al Titolo IX del codice delle assicurazioni e dalla normativa eurounitaria direttamente applicabile.

Tale modifica comunque non ha fatto che riversare nel codice delle assicurazioni la disciplina di protezione dell’investitore già dettata nel TUF per i prodotti finanziari emessi dalle imprese di assicurazione, introducendo nel Titolo IX il Capo III-ter (rubricato “Requisiti supplementari per la distribuzione dei prodotti di investimento assicurativi”).

3.2. Il problema che la Corte di legittimità era chiamata a risolvere consisteva dunque nello stabilire se, prima del 2018, agli intermediari assicurativi si applicassero gli artt. 21 e 23 del TUF. Qui sarò costretto a tediare il lettore con un collage di riferimenti normativi: cercherò di liofilizzarli al massimo, ma sia detto a mia scusante che gli ordinamenti giuridici moderni, e quello nazionale in particolare, non sono scritti da Clìstene.

Il problema infatti sorse – manco a dirlo – per effetto d’una farraginosa tecnica normativa, e lo possiamo così riassumere:

  • l’art. 21, primo comma, del TUF (una norma modificata cinque volte in vent’anni: una modifica ogni quattro anni, come le Olimpiadi) stabilisce oggi, e stabiliva all’epoca dei fatti, quali siano gli obblighi informativi precontrattuali gravanti sui “soggetti abilitati”;
  • l’art. 1 del TUF (una norma modificata quarantatré volte in 27 anni: una modifica ogni sette mesi) non include tra i “i soggetti abilitati” gli intermediari assicurativi [art. 1, comma primo, lettera (r), del TUF] i “soggetti abilitati”
  • l’art. 25-bis del TUF (una norma modificata nove volte in vent’anni: una modifica ogni tredici mesi, con buona pace del principio di certezza del diritto) stabilisce che “gli articoli 21 e 23 si applicano alla sottoscrizione e al collocamento di prodotti finanziari emessi da banche e da imprese di assicurazione”.  

Poiché dunque gli intermediari assicurativi non rientrano tra i “soggetti abilitati” per come definiti dal TUF, sorse il dubbio che le tre norme sopra elencate (artt. 1, 21 e 25-bis TUF) dovessero interpretarsi così: se la polizza è stipulata direttamente tra compagnia e cliente, la prima ha l’obbligo di osservare i precetti di cui al TUF; se invece la polizza è stipulata per il tramite d’un agente o broker, questi sarà soggetto alle regole sull’informativa precontrattuale dettate dal codice delle assicurazioni, ma non a quelle dettate dal TUF.

3.3. La Corte di cassazione non ha tuttavia condiviso questa interpretazione. Ad avviso del giudice di legittimità gli obblighi informativi dettati dal TUF, già prima dell’introduzione dell’art. 25-ter TUF (che li ha espressamente estesi agli intermediari assicurativi), si applicavano anche ad agenti e broker, perché così disposto dall’art. 25-bis TUF.

Il riferimento ai “soggetti abilitati”, contenuto nell’art. 21 TUF, doveva invece essere letto in relazione al secondo comma dell’art. 25-bis TUF, il quale assegna alla Consob il compito della vigilanza. Pertanto:

  • sul piano amministrativo e disciplinare, la Consob vigila sugli intermediari finanziari e l’IVASS su quelli assicurativi, quale che sia la qualificazione civilistica dei contratti da essi intermediati;
  • sul piano civilistico, invece, non conta né la qualifica dell’intermediario (assicurativo o finanziario) né il soggetto titolare del potere di vigilanza: quel che conta è solo il contenuto oggettivo del contratto, che lo renderà soggetto alle regole del TUF se è un contratto di. investimento, ed a quelle del codice delle assicurazioni se è un contratto assicurativo.

4. “Sol d’un nome…”

Quando Polifemo, accecato da Ulisse, chiamò in aiuto gli altri Ciclopi, gridò loro: “Nessuno mi uccide!”, tale essendo il nome che Ulisse gli aveva dichiarato. I Ciclopi lo presero per folle e ad Ulis se “il cor ridea, che sol d’un nome/tutta si fosse la [sua] frode ordita” 1.

Se fosse lecito comparare l’epica col diritto commerciale, quei versi ben si attaglierebbero alla prassi (diffusa) di continuare a definire “assicurazione sulla vita” contratti che dell’assicurazione non hanno che il nome.

E’ il caso di quei contratti (definiti “assicurazione sulla vita”) nei quali il risparmiatore versa una somma di denaro (definita “premio”) che l’accipiens (definito “assicuratore”) affida ad un “asset manager”, affinché lo investa in fondi gestiti da un altro soggetto ancora, tutti e tre appartenenti alla stessa parrocchia, o holding che dir si voglia.

La disciplina contrattuale è completata dalla previsione secondo cui, in caso di morte ante tempus del portatore di rischio, il risparmiatore avrà diritto alla restituzione dei premi versati (definita “indennizzo”), ovvero del controvalore degli attivi nei quali quei premi sono stati investiti, talora maggiorati d’una irrisoria percentuale (1%).

Questo contratto è ancora una assicurazione sulla vita? Secondo la Corte di cassazione no. Perché un contratto possa essere qualificato come “assicurazione sulla vita”, ai sensi dell’art. 1882 c.c., “non basta né la previsione dell’obbligo dell’assicuratore di pagare una somma di denaro nel caso di morte del portatore di rischio; né la previsione che l’indennizzo sia superiore al valore delle quote possedute dall’assicurato al momento dell’avverarsi del rischio.

Non basta la prima, perché un contratto di assicurazione è tale se l’obbligazione dell’assicurato e quella dell’assicuratore sono basate sulla tecnica assicurativa: ovvero la comunione dei rischi, l’accantonamento del premio puro, il calcolo del rischio. Non basta la seconda, perché, se è vero che l’assicurazione sulla vita è un contratto duttile che può avere cause diverse (non solo previdenziale, ma anche – ad es. – di liberalità, di regolazione dei rapporti successori, solutoria, risarcitoria), non è men vero che la tecnica della comunione dei rischi impone che l’indennizzo sia determinato su base statistica, e che di conseguenza l’assicurazione vita poggi su un ‘rischio  demografico’ ” (così Cass. civ., sez. III, ord. 26 luglio 2024 n. 21022).

Il “rischio demografico”, a sua volta presuppone che l’indennizzo sia calcolato in funzione da un lato del premio pagato, e dall’altro delle tavole di mortalità in base all’età del portatore di rischio.

L’indennizzo, insomma, deve consistere in una “reale utilità per l’assicurato” nel caso di morte ante tempus, e tale non è quello che consista nella mera restituzione dei premi versati; oppure nella mera restituzione del controvalore degli attivi nei quali il premio è stato investito; od ancora nel pagamento d’una maggiorazione irrisoria rispetto all’uno od all’altro (Cass. civ., sez. III, ord. 27 luglio 2023 n. 22961; Cass. civ., sez. III, ord. 31 gennaio 2024 n. 2922).

4.1. Le ricadute di questo principio sono rilevanti per l’attività dell’intermediario.

Un contratto la cui funzione è essenzialmente quella di investire del denaro per trarne un lucro finanziario; che prescinde dal rischio demografico; che nel caso di morte del portatore di rischio non gli accorda alcuna “reale utilità” ulteriore rispetto alla restituzione del premio, certamente potrà anche essere valido ed efficace, ma non è un’assicurazione.

E se non è un’assicurazione, l’agente, il broker od il promotore potranno certamente proporlo senza incorrere nel reato di abusivismo, posto che tale facoltà è loro accordata dagli artt. 21 e ss. TUF, ma nel farlo dovranno osservare le regole sulla condotta precontrattuale dettate dal testo unico sull’intermediazione finanziaria.

Cessata l’epoca in cui banca, finanza e assicurazione erano comparti separati, oggi tutti fanno tutto: ma se le banche vendono polizze e gli assicuratori fondi d’investimento, le une e gli altri debbono accollarsi i relativi oneri.

Non si può pretendere di essere equiparati agli intermediari finanziari quando si tratta di piazzare strumenti finanziari, e di non esserlo più quando si tratta di sottrarsi ai doveri gravanti sulle SIM. Così è, se vi piace.

1 Odissea, canto IX, vv. 531-532, nella traduzione di Ippolito Pindemonte, Milano 1988, p. 505.


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